شركة ساندس تشاينا المحدودة

ساندز تشاينا هي أكبر مشغّل لمنتجعات متكاملة في كوتاي من حيث عدد الغرف والمساحة الأرضية المتصلة، وتُظهر نتائج السنة المالية 2025 عملاً استعاد حجم أعماله بالكامل ولا يزال يعمل على تحسين هامش الربح. والسؤال المطروح على القرّاء من المؤسسات ليس ما إذا كان الطلب في ماكاو موجوداً، بل مقدار ما يتحول منه إلى أرباح قبل أن يفرض انتهاء الامتياز في 2032 جولة أخرى من الالتزامات الرأسمالية.

الموقع في القطاع

سوق الألعاب في ماكاو احتكار قوامه ستة أصحاب امتياز، وتنافس ساندز تشاينا كل من غالاكسي إنترتينمنت غروب، وإم جي إم تشاينا هولدينغز، ووين ماكاو، وميلكو ريزورتس آند إنترتينمنت، وإس جي إم هولدينغز. ويتمثل تميّزها في الحجم في الفئات غير المتعلقة بالألعاب التي يوليها المنظمون الآن وزناً كبيراً: 10,829 غرفة وجناحاً فندقياً، و160 منفذ طعام، ونحو 2.0 مليون قدم مربع من مساحات التجزئة و1.7 مليون قدم مربع من مساحات الاجتماعات والحوافز والمؤتمرات والمعارض. وتجعل هذه الأصول المجموعة مضيفاً طبيعياً للمؤتمرات الكبرى وفعاليات الصالات، التي تملأ الطاقة الاستيعابية في منتصف الأسبوع بما لا تستطيع صالات الألعاب وحدها تحقيقه.

ويوضح مسار الإيرادات هذه الدورة. فقد انخفضت الإيرادات إلى 1.605 مليار دولار في السنة المالية 2022 مع صافي خسارة بلغ 1.582 مليار دولار، ثم تعافت إلى 6.534 مليار دولار في السنة المالية 2023، و7.08 مليار دولار في السنة المالية 2024، و7.443 مليار دولار في السنة المالية 2025. والتعافي حقيقي، لكنه مدفوع بعودة أعداد الزوار لا بقوة تسعير هيكلية.

المزايا التنافسية

تُشكّل أصول كوتاي الخندق الأساسي. فوجود أربعة منتجعات متصلة إضافة إلى ساندز ماكاو في شبه الجزيرة يتيح للمجموعة تحويل الطلب بين العقارات، وتُنتج مساحات التجزئة والاجتماعات والحوافز والمؤتمرات والمعارض دخلاً لا يعتمد على حصيلة طاولات الألعاب. وتضيف عبّارة كوتاي ووتر جيت طاقة وصول خاضعة للسيطرة، وهو أمر مهم حين تقيّد اختناقات النقل أعداد الزوار.

والملكية الأم هي الميزة الثانية. فتمتلك لاس فيغاس ساندز نحو 75.56% من الأسهم، أي 6,115,540,274 سهماً عادياً حتى سبتمبر 2026، ما يمنح الشركة التابعة إمكانية الوصول إلى تمويل المجموعة وخبرتها في التطوير. ويمتد الامتياز نفسه حتى 31 ديسمبر 2032، ما يمنح أفقاً استثمارياً محدداً. وفي المقابل، تُظهر نتيجة السنة المالية 2025 حدود النموذج: فقد ارتفعت الإيرادات 5.1% بينما انخفض صافي الدخل من 1.045 مليار دولار إلى 0.896 مليار دولار، أي أن الإيرادات الإضافية تتحقق بهامش أقل من أساس السنة المالية 2024.

التوسع الاستراتيجي

يجري التوسع الآن عبر الأصول القائمة لا عبر مناطق جغرافية جديدة. وبما أن العقارات الخمسة كلها في ولاية قضائية واحدة، فلا بد أن يأتي النمو من رفع العائد لكل زائر: منتجات الأجنحة الفاخرة، ومزيج مستأجري التجزئة، وبرمجة الصالات، وحجوزات الاجتماعات والحوافز والمؤتمرات والمعارض التي ترفع الإشغال في أيام الأسبوع. وتشير زيادة الرواتب في 2026 ومكافأة 2025 لنحو 28,000 موظف إلى أن المجموعة تستثمر في الاحتفاظ بالعاملين في ظل تنافسها على عمالة الخدمات، وهي تكلفة تقع مباشرة على القاعدة الثابتة البالغة 27,875 موظفاً في 31 ديسمبر 2025.

ويُشكّل انتهاء الامتياز في 2032 خطة رأس المال. فأي إعادة استثمار كبيرة يجب تبريرها ضمن نافذة تُغلق بعد نحو ست سنوات، وقد ربطت حكومة ماكاو باستمرار تجديد الامتياز بالتنويع غير المتعلق بالألعاب. ويدفع ذلك الإنفاق نحو أصول التجزئة والترفيه والمؤتمرات، التي تحمل هوامش أقل من الألعاب لكنها تعزز حجة التجديد. والاستراتيجية قابلة للدفاع عنها، وإن كانت تؤجل العوائد.

المخاطر والتوقعات

الخطر الأول هو التركّز. فكل الإيرادات تأتي من ماكاو، وتُظهر خسارة السنة المالية 2022 البالغة 1.582 مليار دولار ما يمكن أن تفعله صدمة واحدة في سياسة السفر بقاعدة تكاليف ثابتة بهذا الحجم. والثاني هو الامتياز: فمدة عشر سنوات تنتهي في 31 ديسمبر 2032 تخلق عدم يقين بشأن التجديد يؤثر في القيمة النهائية. والثالث هو انكماش الهامش، وهو ظاهر في الفجوة في السنة المالية 2025 بين نمو الإيرادات وتراجع صافي الدخل، وتفاقمه ميزانية تحمل أصولاً بقيمة 10.571 مليار دولار مقابل حقوق ملكية قدرها 1.611 مليار دولار.

التوقعات مستقرة لا توسعية. فالإيرادات التي تتجاوز 7.4 مليار دولار وقاعدة حقوق ملكية مستعادة يتيحان مجالاً لتمويل الترقيات، لكن جودة الأرباح تعتمد على تحسّن معدلات الإقبال على الخدمات غير المتعلقة بالألعاب وعلى استمرار انضباط التكاليف في ظل زيادات الأجور. وتحدّ حصة الشركة الأم البالغة 75.56% من الأسهم الحرة وتُبقي أسئلة الحوكمة قائمة لحملة الأسهم من الأقلية. وبموازنة الحجم ودعم الشركة الأم ووضوح الامتياز مقابل التعرض لسوق واحدة وضغط الهوامش، تحصل ساندز تشاينا على درجة VerityRank Score البالغة 81/100.